Uzun Vadeli Pozisyonun Kısa Vadeli Enstrüman ile Hedge Edilmesi

Şirketler emtia fiyat risklerini hedge etmek istedikleri zaman genellikle vade problemi ile karşılaşmaktadır. Bu problem, organize piyasadaki türev ürünün (future) vadesinin hedge edilecek risk tutarının (risk exposure) vadesine göre oldukça kısa olması olarak tanımlanabilir. Söz konusu problem,  tezgah üstü piyasalarda hedge edilecek dayanak varlığa göre özelleştirilmiş türev ürünleri (toilered products) ile aşılabilmektedir.

Örneğin bir havayolu şirketi tezgah üstü piyasada bulunabilen jet yakıtı üzerine yazılmış forward veya swap ürünleri ile de ilgili risk bertaraf edilebilmektedir. Ancak piyasa uzun vadeler için bu tür türev ürünü bulmak oldukça zordur. Bulunsa dahi söz konusu türev ürünleri likidite priminden dolayı normalden daha pahalı olmaktadır. Bu durumda, her ne kadar havayolu şirketi jet yakıtı fiyatından dolayı P&L’deki dalgalanmayı en aza indirse dahi, bunun maliyeti şirkete normalden daha yüksek olmaktadır. Ancak diğer taraftan şirket bu sayede belirli maliyetlere katlanarak istediği vadede istediği ürün ile maruz kaldığı riski hedge edebilme şansına sahip olmaktadır.

Vade sorununu çözmenin diğer yolu ise ” rolling” hedge yöntemidir. Bu yöntem ile uzun vadeli riskler kısa vadeli türev enstrümanları ile hedge edilebilmektedir. Ancak her stratejinin kendine has riskleri bulunmaktadır. Bu yöntem genellikle nakit akış dengesizlikleri yaratmakta ve bu sayede kendini hedge etmek isteyen şirket likidite riski ile karşı karşıya kalmaktadır. Dolayısıyla hangi strateji uygulanırsa uygulansın şirket yönetiminin ilgili stratejilere konu olan riskler konusunda bilinçli olması ve bu riskleri analiz ederek olası sonuçlarını değerlendirip, en doğru stratejinin uygulanmasına karar vermesi gerekmektedir.

“Rolling” Stratejisi

“Rolling” stratejisi uzun vadede tekil bir pozisyonun kısa vadeli hedge enstrümanı ile hedge edilme yaklaşımıdır. Örneğin Ocak ayında Temmuz ayı için Temmuz ayındaki spot fiyatın geçerli olacağı 100,000 varil ham petrol alım anlaşması yapan bir şirket Temmuz ayındaki alım fiyatını hedge istemektedir.

Ancak şirket, temmuz ayı için piyasada herhangi bir türev ürünü bulamamaktadır. Piyasada, likiditesi makul olan maksimum 2 aylık ham petrol üzerine yazılmış future ürünü bulunmaktadır. Bu durumda şirket, vadesi 2 ay olan 100 adet future ürününde (her bir kontrat 1000 varil üzerine yazılmaktadır) uzun pozisyona girerek ve 2 ayda bir de pozisyonunu yenileyerek Temmuz ayındaki toplam açık pozisyonunu hedge edebilir. Şirket bu yaklaşımla aşağıdaki adımları uygulamaktadır.

• Ocak ayında Mart ayı için 100 adet future kontratında uzun pozisyona girer
• Mart ayı geldiğinde söz konusu pozisyonları kapatır ve Mayıs ayı için tekrar 100 adet future ürününde uzun pozisyona girer
• Mayıs ayında tüm pozisyonlarını kapatır ve Temmuz ayı için tekrar 100 adet future kontratında uzun pozisyona girer

Spot ve future fiyat arasındaki farkın yani bazın (basis) %1 (%1=(17,17-17)/17) olduğu ve spot fiyatların yukarıdaki tablodaki gibi gerçekleştiği varsayımı altında future fiyatları yukarıdaki tablodaki gibi gerçekleşecektir. Bu durumda;

• Şirket Ocak ayında Mart ayı vadeli, fiyatı 17,17 USD olan 100 adet future kontratında uzun pozisyona girecektir.
• Mart ayı geldiğinde Mart ayı vadeli future pozisyonları kapatılacak ve fiyatı 18.18 USD olan Mayıs vadeli future kontratları satın alınacaktır. Mart ayında spot pozisyonun 18 USD olması durumunda future pozisyonundan elde edilen kar varil başına18-17,17=0,83 USD olacaktır.
• Mayıs ayı geldiğinde Mayıs ayı vadeli future pozisyonları kapatılacak ve fiyatı 19,19 USD olan Temmuz vadeli future kontratları satın alınacaktır. Mayıs ayında spot pozisyonun 19 USD olması durumunda future pozisyonundan elde edilen kar varil başına19-18,18=0,82 USD olacaktır.
• Temmuz ayı geldiğinde Temmuz ayı vadeli future pozisyonları kapatılacaktır. Temmuz ayında spot pozisyonun 20 USD olması durumunda future pozisyonundan elde edilen kar varil başına 20-19.19=0,81 USD olacaktır.

Sonuç olarak şirket, toplam hedge pozisyonlarından varil başına 2,46 USD ve toplam 100.000 varil için ise 246,000 USD gelir elde etmiş olacaktır. Bunun yanında şirket, spot fiyatın 17 dolardan 20 dolara çıkmasından dolayı varil başına 3 USD ve toplam 100,000 varil için ise 300.000 USD zarara maruz kalacaktır. Söz konusu zararın %82’si future pozisyonu ile telafi edilmiştir. Şirketin maruz kaldığı efektif fiyat (20*100.000-246.000)/100.000=17,54 USD olmaktadır. Görüleceği üzere şirket oldukça makul bir fiyattan ilgili ürünü satın almış olmaktadır. Yapılan hedge mükemmele yakındır. Mükemmel olduğu durum efektif fiyatın (20*100.000-300.000)/100.000=17 USD olduğu yani zararın tamamıyla telafi edildiği durum olacaktır.

Diğer taraftan eğer şirket tezgah üstü piyasalarda fiyatı 19 USD olan Temmuz ayı vadeli bir forward ürünü bulur ise söz konusu hedge işleminden (20-19)*100.000=100.000 USD elde edecek ve sadece zararın %33’ü telafi edilmiş olacaktır. Başka bir ifade ile şirketin maruz kaldığı efektif fiyat ((20*100.000-100.000)/100.000=19 USD olacaktır.

“Rolling” stratejisine konu olan fiyatların ve piyasanın farklı şekilde hareket etmesi sonucunca şirketin hedge işlemlerinden elde edeceği nakit akışları değişmektedir. Nakit akışlarının değişmesi, şirketin maruz kalacağı zararı hangi oranda telafi edeceğini, başka bir ifade ile hedeflediği hedge stratejisini etkilemektedir. Peki şirketin hedge stratejisi hangi faktörlerden etkilenmektedir?