okuyorsunuz...
Finansal Sektor, Kredi Riski

Avrupa Borç Krizi, CDS ve Kredi Dereceleri


Standart & Poors geçtiğimiz hafta Fransa ve İtalya’nın da aralarında bulunduğu 9 ülkenin kredi notunu aşagıya çekti. Analistler söz konusu kredi derecesindeki bozulmaların finansal etkiden çok sembolik olduğu düşüncesinde olsalar da 17 Ocak 2012 tarihli New York Times gazetesinin haberine göre Avrupa Merkez Bankası Baskani Mario Draghi ve İngiltere Merkez Bankasi Baskanı Mervyn A. King ayrı ayrı yatırımcıların artık reyting kuruluşlarınca verilen kredi derecelerinin yatırım kararlarını etkilememesi gerektiği görüşünü savunmaktalar. Zaten yatırımcıların reyting notlarına pek aldırmadan yatırım kararı aldıklarını geçtiğimiz hafta İspanya’nın tahvil ihracı sırasında görmüştük. İspanya’nın notu AA- derecesinden A derecesine inmesine rağmen İspanya’nın söz konusu 10 yıllık tahvil ihracı sırasında borçlanma maliyeti 6.1% seviyesinden 5.1% seviyesine gerilemişti. Aynı şekilde 2008 finansal krizde de reyting kuruluşlarının AAA notu verdiğini finansal ürünlerin birbir batması ve toksit seviyesine inmesi, zamanında reyting kuruluşların rollerinin yeniden sorgulanmasını gündeme getirmişti.

Şu günlerde CDS lerin reyting derecelerinin sağladığı bilgiden daha güncel ve doğruyu yansıttığı düşüncesi yaygın olarak tartışılmaktadır. Genel olarak reyting kuruluşları şirketlerin ve ülkelerin kredi riskini uzun vadeli ve istikrarlı (stable) bakış açısı ile değerlendirdiği bilinmektedir. “Credit migration” olarak da bilinen bu kavram, ülkenin ve şirketin notuna etki eden değişkenlerin uzun vadeli olması gerektiğini belirtmektedir. Bir başka ifade ile, reyting notu uzun süre devam etmeyecek olan anlık değişimlerden etkilenmemesi gerekir. Ancak aynı zamanda da yatırımcıların karar almasını veya bankaların regülasyona konu olan yöntemlerle sermaye hesaplamalarını etkileyecek olmasından dolayı da güncel olması gerekmektedir. Şu günlerde reyting kuruluşların eskisine göre agresif şekilde not indirimlerine gitmesi, bana kalırsa artık reyting kuruluşlarının istikrarlı retying notundan ziyade güncel reyting notuna daha fazla önem verdiğini göstermekte. Asıl sorulması gereken soru, reyting derecelerinin güncel olmasının yanısıra ne kadar doğruyu yansıttığı olmalıdır. CDS spreadlerinden türetilen batma olasıklıkları (implied PD) ile reyting derecelerine tekabul eden PD değerleri arasında bir fark olduğu ortadadır. Peki hangisi gerçeği yansıtmaktadır?

Uluslararası derecelendirme kuruluşları bono ihraç eden ülke ve kuruluşların ihraç ettikleri bonolara konu olan anapara ve faiz ödemelerini zamanında yapabilme kabiliyetini, başka bir değişle kredi risklerini ölçmektedirler. Söz konusu derecelendirme kuruluşları ülke ve kuruluşların kredi derecelerini sayısal ve kalitatif teknikler yardımıyla belirlemekte ve kamu oyu ile paylaşmaktadırlar. Herbir dereceye karşlılık gelen bir batma olasılığı bulunmaktadır. Kredi derecesi ne kadar yüksek ise batma olasılığı o kadar düşüktür.

 

*2009 yilina ait veriler kullanilmistir.

Kredi riskini hedge etmek isteyen yatırımcı CCC kredi derecesine sahip bir bononun yanında aynı bono üzerine yazılmış CDS (credit default swap) yani kredi sigortası satın alır ise AAA derecesine yatırım yapan bir yatırımcının maruz kaldığı kredi riski ile aşağı yukarı aynı riske maruz kalmaktadır. Yatırımcının maruz kaldığı kredi riski CDS satan finansal kuruluşun batma riski kadardır. CDS ler aynı sigorta mantığında çalışmaktadırlar. Koruma satın alan yatırımcı belirli aralıklarla taksit (CDS spread) öder ve CDS e konu olan “credit event” gerçekleşir ise CDS satan kuruluş yatırımcının uğradıgı zararı öder.

CDS ile batma olasılığı arasındaki ilişki şu şekilde basite indirgenebilir. Bir yıllık CDS kontratı ve söz konusu kontratın tüm prim ödemelerinin başta ödendiğini (upfront payment) varsayalım.

S:CDS spread

R: Temerrüt sonrası tahsil oranı (Recovery Rate)

p: Temerrüt oranı (probability of default) olur ise

Kredi koruması alan yatırımcının ödeyeceği tutar S olacaktır.

Yatırımcının temerrüt halinde alacağı tutarın beklenen değeri ise (1-R)p’dir.

Bu durumda yatırımcının beklenen değer kadar ödeme yapması gerekeceğinden

S=(1-R)p olmalıdır. Dolayısıyla p=S/(1-RR) olacaktır.

Örneğin şu günlerde İspanya’nın CDS spread’i 400 bp civarındadır. Temerrüt sonrası tahsil oranının 0% olduğu varsayımı altında PD değeri 4%/(1-0%)=4% olacaktır. “A-” olan İspanya’nın notuna karşılık gelen PD değeri ise 0.08%’dir. Her nekadar CDS hesaplamamız çok kabaca ve varsayımlara dayalı olsa da, arada oldukça fark vardır. Peki hangisi doğruyu yansıtmaktadır?

Reklamlar

About Gunes Sari

Güneş Sarı, 2007 yılından itibaren Finansal kuruluşlarda Basel II, kredi riski, ve piyasa riski; finansal olmayan kuruluşlarda döviz kuru riski, faiz riski, emtia ve likidite riski konularını içeren çeşitli danışmanlık projelerinde görev almaktadır. Lisans diplomasını Yıldız Teknik Üniversitesi Iktisat Falkütesinde ekonomi alanında alan Güneş, yüksek lisans ögrenimini İsveç Goteborg Üniversitesinde Finans ve Endüstri Ekonomisi alanında tamamlamıştır. Güneş, PwC New York ofisinde Risk Assurance bölümünde çalıştıktan sonra Türkiye'de Doğuş Holding A.Ş'de Risk Yönetiminden sorumlu Müdür Yrd. olarak çalışma hayatını sürdürmektedir. Finansal risk yönetimi üzerine uzmanlığı bulunan Güneş, GARP (Global Association of Risk Professionals) tarafından verilen FRM (Financial Risk Management) sertifikasına sahiptir.

Tartışma

Henüz yorum yapılmamış.

Bir Cevap Yazın

Aşağıya bilgilerinizi girin veya oturum açmak için bir simgeye tıklayın:

WordPress.com Logosu

WordPress.com hesabınızı kullanarak yorum yapıyorsunuz. Çıkış  Yap / Değiştir )

Twitter resmi

Twitter hesabınızı kullanarak yorum yapıyorsunuz. Çıkış  Yap / Değiştir )

Facebook fotoğrafı

Facebook hesabınızı kullanarak yorum yapıyorsunuz. Çıkış  Yap / Değiştir )

Google+ fotoğrafı

Google+ hesabınızı kullanarak yorum yapıyorsunuz. Çıkış  Yap / Değiştir )

Connecting to %s

Tum Yazilarim

Reklamlar
%d blogcu bunu beğendi: